农林牧渔行业：生猪养殖利润低位徘徊行业博反弹情绪仍在

 　　【本周行情】

　　申万农林牧渔行业（-4.72%），申万行业排名（28/28）；上证指数（-0.94%），沪深 300（-1.06%），中小 100（-2.14%） ；

　　【核心观点】

　　养殖产业：

　　生猪方面， 4 月 8 日，国家发展改革委公告，近期猪粮比价持续低于 5： 1，处于过度下跌一级预警区间，拟于近日开展年内第四批中央冻收储工作，再收储 4 万吨冻猪肉。 我们认为，发改委再次启动收储工作将一定程度上平抑市场波动，短期提振生猪交易信心， 叠加部分屠宰企业逢低补库需求，将给猪价带来一定支撑。 但生猪整体供给仍偏宽松， 同时局地疫情反复，倡导不聚集，餐饮消费压制，行情反弹力度料将有限。 需要持续关注疫情管控程度和持续时长。

　　生猪价格、行业利润低位徘徊，产能去化持续，但博反弹情绪仍在。 据中国养猪网，截至 4 月 8 日生猪（外三元）价格 12.53 元/公斤，较上周跌 0.1%。 同时，全球供应链压力和地区争端推高农产品大宗价格间接提升养殖饲料成本，养殖利润仍处深度亏损区间。截至 4 月 8 日，生猪自繁自养利润-511.57 元/头，行业产能去化仍将持续。 但我们也注意到当前行业产能去化意愿没有预期强，行业博后期反弹情绪浓厚， 集团户保持稳定出栏节奏。 根据涌益数据， 40%的万头省内规模企业和 48%的上市企业预计 4-6 月母猪将减少， 认为稳产和增产占多数， 产能去化速度或不及预期。

　　3 月主要生猪上市企业销售情况： 生猪行情随节后需求放缓走弱，生猪价格下行，叠加饲料成本走高，养殖深度亏损持续。 量上， 主要猪企对后市预期偏弱叠加部分出栏任务移至节后， 出栏量环比增加。 3 月主要生猪企业出栏 417.87万头（除牧原），月环比增 47.5%。 牧原生猪出栏量创新高价上， 3 月生猪行情节后步入淡季， 需求整体放缓，生猪行情下行。主要生猪企业 3 月生猪销售价格仍在下跌，但受收储和屠宰储备需求支撑， 降幅有所收窄， 牧原、 正邦、温氏分别环比-5.7% 、 -3.2%、-3.0%。

　　从饲料数据看， 3 月 15 日，饲料工业协会公布 2022 年 1-2 月饲料生产形势。全国工业饲料总产量 4384万吨，同比增长 3.5%。其中猪饲料产量 2126 万吨，同比增长 2.9%。月度来看， 2 月猪饲料产量 924万吨，环比-23.1%。 我们认为， 2 月份月度环比下降系春节停工和统计因素所致，行业整体饲料产量和需求仍处在较高的水平，反映生猪行业存栏仍在偏宽松的局面，节后需求放缓下，生猪价格短期难以强势。

　　我们认为，生猪板块的博弈已进入 3.0 阶段。 经典的蛛网模型反映了：降价—>减产—>供不应求—>涨价—>增产—>再降价的市场逻辑。从历史和近期的资本市场表现看， 资本市场对生猪板块的博弈从最初的博“涨价”（1.0 阶段），到博“减产”（2.0 阶段）， 已经逐步演化到了博“降价”（3.0阶段） 。 资本市场已经消化年初降价的预期，提前形成了一定减产和未来周期向上的预期，“越降价、越减产、股价越涨” 。 资本市场博弈的“蛛网模型”逻辑链条不断前移。

　　根据我们测算， 历史上， 19-20 年猪周期顶点头部上市猪企头均市值达到 12000-18000 元的水平，而 15-16 年猪周期顶点头部猪企出栏的头均市值达到 8000-10000 元的水平（如下图） 。 我们认为，19-20 年猪周期的启动背景较为特殊，环保和非瘟因素短期对行业产能冲击十分明显。 而目前看本轮猪周期如果反转， 更多是周期性行业利润驱动的。参考估值， 相较而言 15-16 年的猪周期（即 8000 元左右的头均市值） 更具可比性。 我们认为， 当前估值水平下，市场已经提前反映了一定的周期反转预期， 但利润下行推动产能去化以及消费水平仍待持续观察验证， 生猪板块将进入较为激烈的博弈阶段

　　交易上， 考虑资本市场已经反映了一定生猪周期反转的预期，建议关注短期降价减产不及预期带来的波动。 从最近的养殖利润看自繁自养和外购仔猪养殖利润进入深度亏损区间，产能去化将加快，逢低介入是较为妥当的策略。 但本轮猪周期要回到 19 年那轮史诗级的周期并不具备环保和非瘟对产能冲击的外部环境， 建议保持理性预期。

　　肉鸡方面， 我们认为，黄羽鸡供需基本面将推动行情周期向上。 1）供给端，前期长时间的养殖亏损使得行业产能去化明显。据中国畜牧业协会，黄羽肉鸡父母代存栏已经处在近四年较低位置。我们认为， 22 年黄羽肉鸡出栏整体将处于近年低位。 2）需求端，随着生猪和其他动物蛋白的行情筑底，黄羽肉鸡需求的替代挤压将逐步缓解边际向好。此外疫情压制的活禽消费已经在过去两年较为充分消化，边际改善，黄羽肉鸡板块有望迎来景气周期。 关注立华股份、湘佳股份、温氏股份等相关标的。产业链一体化方面， 我们认为头部养殖企业凭借自身在上游一体化、规模化的优势向下游屠宰加工、食品制造甚至终端销售延伸，业务不断丰富，价值不断提升。 头部养殖企业有望依托核心优势不断提升竞争力，打开业绩增长曲线。

　　重点推荐： 国内具有明显成本优势的规模养殖龙头【牧原股份】 ， 具有产能优势和扩张潜力的规模养殖新势力【傲农生物】， 产业链一体化进展较快的【新希望】 和【圣农发展】。

　　种植产业： 种业迎来“三期叠加”的历史性机遇。 政策期， 2 月 11 日国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》 ，在“推进创新驱动发展”章节中再次强调种业振兴——加强种质资源保护、 开展育种创新攻关、 加强种业基地建设、 强化种业市场监管。 行业期，粮食大宗价格持续高位， 农民种粮意愿上升， 玉米、水稻种子库存和供需有所优化， 推动种业景气。 技术期， 22 年生物育种有望落地推广。预计近期生物育种推广方案有望明确： 1）方案低版本只涉及内蒙云南地区推广； 2）中版本在低版本基础上还推广东北玉米主产区； 3）高版本将全面放开。我们认为，考虑国家推动种业振兴决心和当前种植实际情况，中版本最终落地有较大概率。

　　中长期看， 我们坚定看好民族种业前景、看好相关种业企业基本面提升。 种业振兴大旗下， 行业的迭代和重塑是自上而下不断落地的，是确定性很高的。 “迭代” 就是生物育种技术的迭代， 1 月转基因及基因编辑相关政策落地，支持相关品种高效审定，显示政策决心和力度。 “重塑” 就是行业格局的重塑， 全国种业企业扶优工作推进会中再次强调“做优做强一批具备集成创新能力、适应市场需求的种业龙头企业，打造种业振兴的骨干力量” ，科研优势龙头种企会越来越突出。 “自上而下” 就是种业振兴大旗下从政策、制度到监管执法的落地兑现，整体行业基本面会越来越好。

　　交易上，我们认为虽然行业业绩兑现存在时间周期， 但种业振兴是持续且确定的。 兑现周期必然会带来“浮躁”资金了结， 引起波动， 但同时也给“长期”资金带来了逢低配置的机会。 退去短期高预期的“浮沫” ， 并随着风格压制走向尽头，将迎来较好的交易机会。

　　重点推荐： 拥有转基因性状储备的种业龙头【隆平高科】 ， 转基因技术领先、 多条业务向好的【大北农】 。

　　宠物产业： 宠物产业是迎合社会发展和消费趋势的优质赛道。据《中国宠物行业白皮书》， 国内宠物行业千亿市场规模，年复合增长速度近 20%。当前海外巨头占有国内宠物食品和医疗等细分市场较高份额。我们认为，国产代工企业品牌化将不断加速，对国内传统、现代渠道的理解和深入具有比较优势，宠物产业将迎来国产替代机遇，我们将持续跟踪关注。重点推荐： 国内宠物食品行业领跑者【中宠股份】。

　　粮油产业： 受农产品周期、疫情下全球供应链扰动等因素影响，大豆等油籽价格走高，粮油企业成本端压力突显，压榨利润下滑明显。我们认为，随着成本端-未来农产品周期压力边际改善，需求端-迎来疫情缓和后的消费复苏，粮油企业业绩有望提振。关注供应链一体化管理运营头部企业。

　　重点推荐： 有望在整体厨房业务发力的粮油龙头【金龙鱼】。