钢厂低库存下原料价格逻辑 ——五一节前补库的十年实证

【核心观点】

我们以钢厂的铁矿库存变化为基准，回顾2016-2024年五一节前原料补库行情，结论可概括为：

（1）2021年前，钢厂补库积极性较好，节前钢厂铁矿库存天数有明显增加，且同期铁矿价格多数呈现上涨态势；

（2）2021年后，钢厂补库积极性逐渐减弱，即便有补库但幅度极小，铁矿价格对补库驱动的反应也越来越弱。

整体来看，随时间推移，假期前短时间的钢厂原料补库对原料价格的正向推动作用已愈发不明显。而这背后的核心驱动在于钢铁市场的基本面逐渐趋于过剩，叠加市场对后市预期的逐渐走低：

（1）在我们的观测期初，钢厂一般在五一节前最后一周的铁矿库存天数都高于五一前一个月的均值水平，尤其在2021年前，市场普遍对后市的产业与宏观预期偏乐观。在2019-2021年间，钢厂整体库存天数中枢水平逐年上升至我们样本观测期内高位水平。

（2）而在2021年后，即便产业端仍存在补库惯性，但终端市场的对钢材供应承接能力逐渐下滑，也进一步传导至原料补库上面。如2022-2023年节前正常补库，库存天数位于节前一个月来高点，但实际市场需求较弱，未能支撑价格上涨，钢厂库存天数中枢水平也开始主动下降。

（3）再往后看，至2024年，钢厂补库积极性进一步下滑，基本淡化了节前补库这一行情驱动。主因钢铁市场自身压力愈发明显已成市场共识，宏观预期持续偏弱，钢厂再度回归主动降低原料库存的周期内，补库驱动和价格均表现较差。

因此整体来看，原料补库和原料价格变化仅是市场的产业与宏观预期的现实体现。

而对今年来说，当前为五一假期前最后一周，截止上周数据来看，247家样本钢厂的铁矿库存天数未有上升趋势，钢厂在2025年依旧保持着主动压低库存运行态势，预估补库策略仍然保持谨慎，对价格的的影响力同样较弱。

另外，从五一节后的原料价格表现来看，宏观预期和产业基本面的变化同样是核心因素：2021年前五一节后两周铁矿价格多呈上涨，而2021年后五一节后铁矿价格波动幅度较小，趋势跟随宏观预期产生波动。

对2025年来说，二至三季度整体宏观氛围与产业链基本面面临较多风险。内需方面有实际钢材市场需求的疲弱，外需方面有海外关税和针对钢材出口反倾销等政策冲击，对整体黑色产业链商品的影响均较大，因此从历史趋势以及现实端面临的风险来看，对节后原料市场价格不容乐观。

【正文】

一、五一节前钢厂原料补库的历史回顾

以钢厂的铁矿库存变化为基准，回顾近2016-2024年五一节前原料补库行情，发现随时间推移，五一节前钢厂的原料补库驱动逐渐减弱，且补库也逐渐丧失了对原料价格的影响力：

具体来看，我们以五一节前最后一周的钢厂铁矿库存天数的变化，与同一时期铁矿价格的变化幅度对比（1）在2021年以前，有个别年份（2026、2019）在五一节前有增加原料补库，且同一时间周期内原料价格呈现上涨

（2）而随时间推移，市场对补库这一价格驱动逐渐淡化，即便有部分年份出现补库，也仅有不到1天的可用天数增长。尤其是在2021年后，节前短期的钢厂原料补库对原料价格的正向推动作用不明显。

整体来看，随时间推移，假期前短时间的钢厂原料补库对原料价格的正向推动作用已愈发不明显。而这背后的核心驱动在于钢铁市场的基本面逐渐趋于过剩，叠加市场对后市预期逐渐走低：

（1）在我们的观测期初，钢厂一般在五一节前最后一周的铁矿库存天数都高于五一前一个月的均值水平，尤其在2021年前，市场普遍对后市的产业与宏观预期偏乐观。在2019-2021年间，钢厂整体库存天数中枢水平逐年上升至我们样本观测期内高位水平。

（2）而在2021年后，即便产业端仍存在补库惯性，但终端市场的对钢材供应承接能力逐渐下滑，也进一步传导至原料补库上面。如2022-2023年节前正常补库，库存天数位于节前一个月来高点，但实际市场需求较弱，未能支撑价格上涨，，钢厂库存天数中枢水平也开始主动下降。

（3）再往后看，至2024年，钢厂补库积极性进一步下滑，基本淡化了节前补库这一行情驱动。主因且宏观预期持续偏弱，钢铁市场自身压力愈发明显成市场共识，钢厂再度回归主动降低原料库存的周期内，补库驱动和价格均表现较差。

因此，原料补库和原料价格变化仅是市场的产业与宏观预期的现实体现。

而对今年来说，当前为五一节前最后一周，截止上周数据来看，247家样本钢厂的铁矿库存天数未有上升趋势，钢厂在2025年依旧保持着主动压低库存运行态势，预估补库策略仍然保持谨慎，对价格的的影响力同样较弱。

二、节后价格的变化和预期

另外，从五一节后的原料价格表现来看，宏观预期和产业基本面的变化同样是核心因素：

2021年前五一节后两周铁矿价格多呈上涨，而2021年后五一节后铁矿价格波动幅度较小，趋势跟随宏观预期产生波动。

对2025年来说，二至三季度整体宏观氛围与产业链基本面不容乐观。内需方面有实际钢材市场需求的铺若，外需方面有海外关税和针对钢材出口反倾销等政策冲击，对整体黑色产业链商品的影响均较大，因此从历史趋势以及现实端面临的风险来看，对节后原料市场价格不容乐观。

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