液奶见顶，奶粉低迷，蒙牛卷累了？

蒙牛正在盈利能力和净资产收益率上显露出疲态。

@新熵 原创

作者丨白芨  编辑丨月见

蒙牛内部有三股基因，老蒙牛系，中粮系，达能系。

2009年，中粮集团联合高盛和淡马锡控股的厚朴基金投资蒙牛8亿美元，成为后者的第一大股东，背景是三聚氰胺事件冲击下，蒙牛急需引入国有资本作为依靠；2014年，蒙牛向法国达能定向增发6.6亿美元股份，背景是中国乳业复苏中，蒙牛的营收体量正在被伊利拉开差距，中粮系急需引入外资的管理经验。

在2020年的业绩会上，蒙牛乳业总裁卢敏放提出的“五年再创一个新蒙牛”也是同理。在数月前，伊利集团董事长潘刚发布中期目标——五年挺进全球乳业前三强，蒙牛选择跟进。

时至今日，仍有投资者将蒙牛被伊利反超，归咎于中粮的领导无方。从2020年业绩看，在出售君乐宝后，蒙牛仍然与伊利保持了百亿左右的营收差距，这与2014年的情形相差无几。

对于“星球大战”中的两家乳企巨头，蒙牛相比与伊利在盈利能力和净资产收益率上开始显出疲态，谁能率先迈过“大而不强”的阶段，向全球化及高端化迈进，谁就将在双寡头格局中占得先机。

大而不强的巨头

伊利和蒙牛大到什么程度？

以北京冬奥会的乳企营销战为例，伊利成为官方唯一乳制品合作伙伴，董事长潘刚亲自成为火炬手；蒙牛则于2019年签约谷爱凌，借势成为北京冬奥会乳企的“第二赢家”。

背后是伊利、蒙牛的巨额销售费用，在2021年，两家的销售费用分别是193.1亿和234.88亿元，蒙牛的增速显著快于伊利。

同期，国内市值第三的乳企飞鹤，销售费用只有70亿左右，增速是27.8%，快于伊利的14.39%，但绝对增量远不及伊利。在品牌推广力度上，国内没有对手可以与双寡头抗衡。

从营收角度看同样如此，2021年，蒙牛的营收规模在900亿左右，伊利则是1100亿，增速上，蒙牛16%左右，伊利约14%。

相比之下，飞鹤的增速更快，达到22.5%，但总量只有200亿左右，面对伊利、蒙牛形成了重量级与轻量级的差异，绝对增量也不及双寡头。

结果是，双寡头拥有绝对规模优势——销售渠道遍布全国各线城市，消费者忠诚度高，发布新产品的成功率更高。Euromonitor数据显示，截至2020年的全国乳制品市场，伊利和蒙牛的市场份额分别是26.4%和21.6%。

而其它乳企往往被打上地域或品类标签，如上海光明、北京三元、飞鹤奶粉、妙可蓝多(600882)奶酪。究其原因，双寡头控制了液体乳主战场，迫使其它品牌选择差异化生存路径。国家统计局数据显示，2021年我国液体乳产量增速是9.68%，同期伊利和蒙牛的液体乳销售额增速分别是11.54%和12.9%，市场仍然向双寡头加速集中。

但与海外头部乳企相比，伊利和蒙牛仍然不强。

第一，产品加工程度低，业务结构偏向低毛利的常温液态奶，对奶粉、奶酪等高端品类的覆盖不足。这与我国乳制品市场的发展节奏落后于发达国家有关。中国农科院数据显示，在2009年，欧美发达国家的液态奶生产已经出现停滞，行业增量集中在黄油、奶酪、炼乳、奶粉等深度加工乳制品品类中，相比之下，中国的液态奶增速仍然高达4.6%，而发酵奶制品和奶饮料增速高达22.5%。

如今，国内常温奶已经进入存量市场阶段，Wind数据显示，从2015年到2021年，国内常温奶销量年度复合增长率只有2.58%，价格年度复合增长率为2.93%。伊利近年来持续发力下沉市场渠道铺设，但从2017年到2020年，其城市渗透率仅从80.1%增至84.7%。

这意味着，随着市场见顶，双寡头的常温奶业务增长将更多来自产品结构升级，如金典、安慕希等高端品牌的占比提升。

第二，出海能力仍在萌芽阶段。相较海外市场销售额占绝对比重的雀巢，蒙牛截至2021年的海外市场收入仅占3.48%，伊利并未披露海外营收占比，根据2021年官方消息，占比同样不多。

这只是财报表层的矛盾，蒙牛总裁卢敏放曾在2020年梳理中国乳企的软肋——奶源自给率不足，采购价格受海外供需波动冲击；出海以收购奶源为主，品牌缺位；自主创新不足，高附加值原料依赖进口。

这决定了双寡头大而不强的特点。无论是伊利的“五年前三强”，还是蒙牛的“五年翻番”，在两家营收增速恢复至疫情前峰值水平的条件下困难不大，但不能解决前述矛盾，双寡头只能“偏霸”国内市场。

奶源和品牌营销，哪个更重要？

长期以来，伊利和蒙牛都处在奶源焦虑中——中国乳企不能掌握供应链定价权，每当上游出现减产、减供，传递而来的价格波动会立即转化为中游乳企的成本压力。

2008年的三聚氰胺危机在一定程度上反映了这种焦虑，中国奶牛少，奶源产量少，更多依赖分散养殖户而非大规模牧场，这导致上游的机械化程度低，同时土地、资金、物流、设备成本在逐年走高，养殖户通过违规添加剂的方式向乳企转移代价，急于争夺奶源的乳企又疏于审查，将代价转嫁给消费者。

对此，伊利采取大规模股权投资的方式嵌入上游奶源，以对抗原料价格周期。2014年，伊利在新西兰怀马特市建设了全球最大的乳业基地，投资总额超过30亿元。通过用新西兰黄金奶源带取代国内奶源，伊利开始在奶粉和常温奶领域推动高端化进程。

相比之下，蒙牛的投资更多指向品牌。在前总裁孙伊萍时代，蒙牛先后完成对君乐宝、雅士利、多美滋中国、现代牧业的投资或并购，到达能系的卢敏放主管时期，蒙牛坚持学习达能系的并购式扩张路线，包括增持妙可蓝多，收购澳大利亚第二大乳企LDD和奶粉品牌贝拉米，收购东南亚冰淇淋品牌艾雪，并对雅士利发出私有化要约。

在奶源侧，蒙牛并未作伊利大开大合式抢占全球奶源带的投资，仅是先后控股了有机奶源标的现代牧业和中国圣牧。对于主投品牌而非奶源，卢敏放的答复是：

“消费品企业要在全世界做好，就一定要靠品牌、创新、研发，要有能走出去的品牌。”

为此，蒙牛不惜抛售主攻低端奶粉的君乐宝，奶粉子品牌一进一出之间，蒙牛的营收额骤减超10%。如果叠加中国圣牧和现代牧业的业绩下滑，蒙牛的并购扩张可以用“血流成河”来形容。

而收购贝拉米的战略价值，需要在蒙牛的国际化进程中展开。相较君乐宝，主打高端有机奶粉的贝拉米，在东南亚市场有成熟的用户心智，借此次收购，蒙牛的业务将向全球的高端奶粉市场铺设。

但从联姻双方的实际动作看，双方的合作是各取所需——贝拉米一度因中国奶粉配方注册受阻而业绩骤降，此次借道蒙牛，贝拉米仅用八个月时间就突破了这一障碍；对蒙牛来说，收购贝拉米扩充了自身的高端奶粉产品矩阵，使蒙牛加速冲击奶粉品类百亿目标。

而卢敏放强调的“China for Global（中国产品出海）”反而乏善可陈，财报显示，贝拉米正在全力推进国内线下渠道及天猫、京东、抖音、快手等渠道，并以儿童粉、零辅食产品向儿童市场延伸。

即便享受了引入海外高端品牌的红利，蒙牛的奶粉业务仍然乏力，2021年年报显示，蒙牛奶粉业务增速仅为8.2%，甚至低于液态奶。对中国市场，贝拉米的战略价值尚未发挥，前景未知，而蒙牛借收购海外高端奶粉品牌实现全球扩张，同样处在理论阶段。

摸着达能老路过河

2021年12月1日，牛根生辞任蒙牛非执行董事及战略及发展委员会成员，由中粮集团战略产业投资部负责人王希接任。以此为分界点，老蒙牛系告别历史舞台，中粮系实现对蒙牛的完全主导。

在2008年三聚氰胺危机后，蒙牛经历了快速换帅的历程，董事长、总裁的人事快速更迭，区别于中粮系总裁孙伊萍，出身达能系的卢敏放更倾向于复刻达能模式，包括加大研发投入，大力海外市场并购力度等。

但与达能相比，蒙牛的国际化有明显不同。

达能将自身定位为全球企业，从1997年开始，达能加速了在全球范围的收购动作，在中国，光明和蒙牛都是达能的入股对象。到2012年，达能在欧洲以外市场的营收占比已经接近50%。在瓶装水等标准化程度更高的业务上，达能倾向于并购海外头部企业以掌控本地市场份额；在乳制品领域，达能坐拥酸奶菌种的技术优势，倾向于借用合作乳企的渠道网络，扩大自有品牌的市场份额。

而蒙牛从未作出近似的全球化表述，卢敏放表示，蒙牛的国际化是在产品、品牌、标准、治理等层面实现国际化水准。相比达能切入当地市场的战略，蒙牛的出海集中在资本层面，更多关注获取海外技术以及布局上游奶源，以补充自身的供应链及品类缺陷。例如在与达能的合作中，蒙牛学习了达能的质量管理体系。

究其原因，对于低加工程度、产品结构高度同质化的中国乳企，自身缺少向欧美发达国家反向输出产品的能力，反而要依赖国际乳企技术，解决自身在国内的竞争力问题。

毛利率可以反映这一现状，长期以来，蒙牛的毛利率不足40%，而雀巢和达能均在50%左右。究其原因，雀巢、达能已经向高端营养领域转型。雀巢先后收购了诺华医学、嘉宝、惠氏等公司，拓展婴儿食品及特医食品业务；达能则通过收购婴儿食品和医学营养品公司皇家纽密科进入营养领域。

蒙牛、伊利尚处在从低端液态奶向高端液态奶及其它高端品类的转型阶段。从增持妙可蓝多到收购贝拉米奶粉，蒙牛寄希望于在国内市场抓住更多高端品类，补足自身倚重低端液态奶的产品结构劣势。

问题是，在历次并购中，蒙牛的财务负担急剧加重，同时放大了母公司的业绩压力，除奶酪业务增速走高外，被卢敏放寄予厚望的奶粉业务增速仍然低迷。对急于“五年翻番”的蒙牛来说，商誉减值风险将是其未来几年的重大考验。

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