国元·转债|寻找沙滩上最闪亮的珍珠—转债梳理

1、众所周知的是：新基建包括7大领域，即5G基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联网

2、基建投资站上风口浪尖并非是巧合

当前经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，宏观调控部门要求“适度超前开展基础设施投资”。相比传统基建，新基建检将长期推动新动能供给，推动中国经济转型升级，提升增长潜力。新基建的关键在于改革创新，而不是简单的走老路，导致产能过剩和资源浪费。

3、如果要达到2022年5.5%的经济增速目标，那么基建投资增速应该在5.4%以上，如果考虑到出口超预期下行的风险，则需要的基建增速将更高，而新基建增速则需要达到30%

4、今年的新基建领域投资，可能alpha的意义更大一些，在各个领域中，我们认为，新能源汽车充电桩、大数据中心、特高压、工业互联网以及新基建的外延—绿电

在转债市场中，新基建存量转债广泛分布在各个细分行业之中，在政策春风之下，这些转债将迎来绝佳的配置机会。本文将从新基建的细分赛道出发，寻找具有性价比的行业和个券，并对此进行梳理。

5、在此背景之下，我们对目前这些行业中的转债进行了梳理，尤其建议关注以下存量转债

数据中心板块：润建转债、中装转2、海兰转债；

特高压板块：杭电转债、起帆转载；

充电桩：朗新转债，鹏辉转债，九洲转2；

绿电：福能转债、节能转债。

风险提示：稳增长政策出台不及预期；新老基建项目建设进度不及预期

1.新基建的提速：稳增长最重要的抓手

基建投资站上风口浪尖并非是巧合。当前经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，宏观调控部门要求“适度超前开展基础设施投资”。而基建长期以来一直是调控经济运行、达到宏观政策要求的重要工具。随着近期地方两会正陆续召开，多地政府上调2022年固定资产投资目标增速，把基建与制造业作为稳增长的重要抓手，“适度超前基建投资”在多地政府工作报告中的热度居高不下。

相比传统基建，新基建检将长期推动新动能供给，推动中国经济转型升级，提升增长潜力。新基建的关键在于改革创新，而不是简单的走老路，导致产能过剩和资源浪费。

自疫情以来，基建投资增速始终低于预期。主要原因除了缺钱之外，项目的多少也是我们需要关注的问题，一个窥探项目储备的视角是PPP的项目入库情况。经验上，基建增长与PPP项目入库速度存在一定的正相关性，而今年以来，PPP的入库数不但没有加快，反而是缓慢下降的，这意味着，政府的项目储备并没有那么充裕，不足以支撑基建出现太强烈的反弹。

新基建投资将成为促进经济增长的主力军。根据测算，预计2022年新基建总投资规模约为1.38万亿，同比增速在8-9%。同时在2022年年度策略报告中我们预计2022年基建投资同比增速约4.7%，对应18.12万亿，则新基建的投资额占基建投资总额的比重约7.6%；如果需要使得经济增速维持5.5%，那么全年新基建投资增速预计需要达到30%（具体测算过程可参考《新基建的alpha》）：  

1）城市轨道交通建设投资额在2022年的增速或将放缓至3.5%（6800亿元），在城际高铁方面，2022年全国铁路计划投产高铁1400公里以上，其总投资额大约为2400亿元。照此计算，城际高速铁路和城市轨道交通在今年的投资统共可能9200亿左右；

2）5G基站的增长速度是匀速的，在2025年底前，我国约需建成240万个基站，每年拉动投资1800亿元；

3）按照两大电网巨头以及部分地区电网公司的规划，“十四五”期间全国口径的特高压投资额约4500亿元， 2022年我国特高压项目投资额约1125亿元；

4）若工业互联网产业规模增长稳定的话，2022年其产业规模将超过11100亿元，按照平均资本型开支占营业收入的比重8%计算，今年工业互联网投资规模约890亿元；

5）中国充电联盟统计2022年新增公共充电桩54.3万台，对应新能源汽车充电桩领域的投资规模约为276亿元；

6）根据前瞻产业研究院的预测，2022年我国IDC业务市场规模约3200亿元，同比增长29%，对应其IDC业务投资规模约260亿元；

7）假如人工智能产业的增长偏稳的话，2022年其产业收入规模同比增速为25%，对应规模为2544亿元，按照资本性支出占营业收入的比重约8%计算的话，2022 年人工智能领域投资额约204亿元。

在转债市场中，新基建存量转债广泛分布在各个细分行业之中，在政策春风之下，这些转债将迎来绝佳的配置机会。本文将从新基建的细分赛道出发，寻找具有性价比的行业和个券，并对此进行梳理。

2.数据中心

2.1数据中心将成为我国经济发展的重要支点

数据中心是数字经济的核心基础设施，根据《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》，数据中心机架规模将保持在20%左右的年均增速。“东数西算”作为堪比南水北调、西气东输的资源调配工程，将打通全国的数据高度传输网络，促进东西部算力的互助互补，提升国家整体算力水平，促进绿色发展，同时也有利于扩大有效投资。数字经济规模不仅持续快速增长，占GDP的比重也持续增加，2020年占比接近40%，而2005年时仅占13.88%。

我国地区之间数据中心发展不平衡，供需出现了错配。根据工信部发布的《全国数据中心应用发展指引（2018）》，我国不同地域的测算可用机架数量不平衡，各地区差异大，其中北京、上海及周边和西部是主要增长点。但是实际上供需结构仍是失衡的：1）需求快速爆发，全国移动网络接入流量中，东部需求最大，并且增速最快。2）供给受限。数据中心是高耗能行业，而需求高的发达地区资源紧张，因此新增数据中心量逐渐减少。3）时延导致跨区建设只能解决部分痛点。由于远距离调用数据资源会有时间延迟，对当前的状况改善有限，尤其是对时延要求较高的网络游戏、付费结算等业务。

数字中心板块转债由于前期的火热，部分个券出现了转债涨幅透支正股涨幅的现象，如佳力转债；此外，由于该行业部分正股前期跌幅偏大，导致转股溢价率偏高，因此需要提防转债高估值风险。

2.2数据中心推荐转债

2.2.1润建转债

正股润建股份，公司是通信网络管维领域内规模最大的民营企业，业务涵盖通信网络、IDC数据网络、信息网络、能源网络四大基础网络，是中国移动A级优秀供应商，中国铁塔五星级的服务商。公司在IDC方面中标中国移动广东公司2022年至2023年通信机房配套施工等项目。此外，公司也布局绿电板块，在广西、四川、广东等省份初步形成区域竞争优势，实现“桂林永福整县屋顶分布式光伏发电”等典型项目突破，落地和储备了一批光伏运维项目。公司投建的五象云谷IDC土建工程已经完成，将于2022年投产运营，带来新的业务增量。

公司目前PE从历史上看处于中等偏下位置，转债转股溢价率11.01%，在行业中具备较好的性价比。从业务上看，能源网络、IDC数据网络和信息网络管维等新业务从2021年开始步入收获期，随着规模快速放量，盈利能力将持续增强。

2.2.2中装转2

正股中装建设，公司传统业务包括融合幕墙、建筑智能化、园林等。公司正积极拓展IDC及区块链业务，已经投入顺德五沙（宽原）大数据中心项目该项目位于珠三角区，传输速率具有竞争力，且公司与佛山热电厂深度合作，在电力资源方面有优势。由于广东省近两年已经停止向大规模高耗能业务颁发牌照，该项目也具有一定的稀缺性。公司在绿电建设上具有先发优势，在2011年时就成立光伏子公司，行业沉淀丰富，从施工项目承接（如白云机场分布式光伏安装）进步到EPC项目（如河南许昌50MW风电项目）。转债价格目前不到125元，转股溢价率15.28%，也是行业中性价比较高的个券。

2.2.3海兰转债

正股海兰信，公司是国内唯一具备“智慧海洋+智能航海”实施能力的上市公司，在船舶导航、深海探测、海洋传感器、海洋信息系统等领域建立了完整领先的产品体系，在民用和军标市场广泛应用。海底数据中心（UDC）是公司当前转型创新业务的主要方向之一，通过收购欧特海洋形成了UDC核心技术能力，经清华大学实验室对测试数据分析计算，公司UDC测试样机的单舱PUE值为1.076，远低于国家标准。2021年5月，公司分别与海南省国资委、海南信投签署《关于建设全球首个商用海底数据中心项目战略合作协议》，标志着全球首个商用海底数据中心示范项目正式进入实施阶段。根据公司规划，公司与海南省政府目标是“十四五”期间在海南部署100个海底数据舱，总投资规模超过56亿元。

目前转债转股溢价率低，但正股估值高，且转债价格较高。公司宣布在今年6月30日之前不赎回转债，暂时没有赎回压力。公司近年来加强在海底IDC领域的布局，将在2023年成为最主要的收入增长动力，有望打开全新成长空间。

3.特高压

3.1特高压

电网有望进入一个新的投资周期。从投资增速看，电力投资具有较强的周期性，平均周期约为3年，而2021年下半年进入了一个投资低谷，也恰是上一轮周期的结尾，因此2022年或将重新开启新一轮的电力投资热潮。从历史上看，电力系统长期保持超前建设，投资冗余较大，因此国家电网自2016年起下调投资规模，到现在存量资金已经被大量消耗，未来投资有望逐步增强。

从投资金额上看，“十四五”期间，国家电网计划投入2.23万亿元，南方电网计划投资额约6700亿元，推进电网转型升级，合计电网总投资高达2.9万亿元，较“十三五”投资额高出13%，较“十二五”期间高出45%。而2022年计划投资额为5012亿元，也是历史上首次突破5000亿元。

双碳政策之下，对电网的调整迫在眉睫，特高压将在其中起到重要作用。从能源分布来看，东北地区和华北地区煤炭资源丰富，西南地区是水电基地，风能与电能主要集中于西部地区，而经济发展最快，生产力最高，用电量最多的地区主要集中在东部沿海地区。特高压作为新能源供给体系的优秀载体，将当仁不让的成为跨省跨区输送风、光电资源的“快递员”。

特高压建设将迎来高峰期。今年国家将大规模启动新一轮特高压建设，规划的项目有望全部核准。“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，总投资3800亿元。其中，2022年国家电网计划开工“10交3直”共13条特高压线路。这意味着，特高压电网将迎来新一轮的建设高峰期。

3.2特高压转债推荐

3.2.1杭电转债

正股杭电股份，是国内领先的专业电线电缆制造企业，主要产品覆盖涵盖了1100KV、1000KV、800KV及以下特高压高压导线全等级产品。产品行销全国，并出口到非洲、拉美、东南亚和港澳地区，在国内外市场有良好的口碑。公司自2010年以来公司一直参与国家电网西电东送、智慧电网等特高压工程线路建设，成为国家电网和南方电网超高压电力电缆和特高压导线的主要供应商。当前正股估值略高，转股溢价率尚可。

3.2.2起帆转债

正股起帆电缆，主要从事电线电缆研发、生产、销售和服务，是国内最大的布电线产品生产商之一。2020年10月公司成立子公司，开展海缆业务，目前公司海缆业务发展较快，生产线处于满产状态，首批订单已于2021年初交付，后续中标亿联科技启动海上风电项目35KV海缆等项目，海缆生产已初具规模。当前正股和转债估值都尚可，具有较好的配置价值。

4.充电桩

4.1充电桩的结构亟待优化

充电桩是新能源汽车发展的重要技术设施。新能源汽车是驱动充电桩产业发展的关键因素，被称为电动汽车推广的“最后一公里”。“十三五”期间，我国充电基础设施实现了跨越式发展，产业生态稳步推进，建成了全球最完善的充电基础设施体系。根据EVCIPA发布的数据显示，截止2021年年底，全国充电桩保有量为261.7万台，同比增长56%。

快充桩占比提升是下一步的发展方向。直流充电桩作为快充桩，技术和设备较交流充电桩更为复杂，制造成本和安装成本较高。2017-2019年，直流充电桩的占比从28.7%上升至41.6%，但仍难以满足电动汽车高增的充电需求。

充电桩行业目前整体行业规模较小，能够承担的资金有限。但是从个券来看，个券性价比较好，有较高的关注价值。

4.2充电桩转债推荐

4.2.1朗新转债

正股朗新科技，是能源IT行业最重要的技术架构参与者，是电力信息化领域龙头。公司建立起遍布全国的服务体系，服务国网和南网的2.7亿终端客户，截止2021年底，新电途聚合充电平台已累计接入充电桩运营商超400家，实现了和国家电网、南方电网、特来电、星星充电、云快充等头部运营商的平台打通，在运营充电桩数量超过30万，服务新能源充电车主数超过210万，2021年聚合充电量近5.6亿度。

公司是电价市场化的核心受益企业，2C/2B综合能源服务应用多点开花。转债目前价格较高，但估值较低。此外，转债有赎回的风险。

4.2.2鹏辉转债

正股鹏辉能源，是锂电池行业二线龙头，也是转债中唯一一只锂电池生产企业。除动力电池和消费电池外，公司发力储能业务，覆盖家储、发电侧、通信基站等多种应用场景。正股前期经过较大幅度调整，已经开始反弹，转债具有行业稀缺性，建议配置。

4.2.3九洲转2

正股九洲集团，公司是中国知名的智能成套电气设备供应商和配用电能效管理解决方案提供商，是中国电力电子和电气成套行业的领军企业。公司已形成智能装备制造、可再生能源、综合智慧能源三大业务格局，其中智能制造产品涵盖35kv以下全部型号，包括逆变器、储能变流器、电热蓄热装置、电动汽车充电桩等，公司目前所有的风电光伏项目已经实现并网，截止2021Q3，装机量460.1MW，上半年上网发电量4.57亿kwh。转债目前评级稍低，但估值和价格都具有吸引力。

5.绿色电力

5.1绿电将是未来电力行业发展的必然方向

绿电是新基建的外延行业。2021年是绿电投资的元年，整体行业表现亮眼，“双碳”政策的提出，新能源装机量大幅增长，绿电的成长性和确定性得到印证。去年年底，由于上游原材料价格大幅上涨，风电和光伏的装机量都不及预期；随着今年上游产能的释放，成本有望下降，装机量有望得到大幅改善。绿电行业转债经过年初的调整，已经跌出了性价比，可以大胆买入。

1）对于风电行业，随着产业链趋于成熟，平价时代下政策补贴不确定性基本消除。据IRENA统计的数据，2010-2019年间，我国陆上风电LCOE由0.463元/kWh下降至0.328元/kWh，对应我国燃煤标杆上网电价已实现平价；海上风电LCOE从2010年的1.178元/kWh下降到2020年的0.548元/kWh，十年间度电成本下降 53%，年均降幅7.23%。

2）对于光伏行业，2021年全年硅料价格高企，导致中游亏损，下游装机意愿减弱。2022年上中游产能将会逐步释放，光伏组件价格将有所回落，光伏投产将加速，同比增速有望迎来高速增长。因此，风电光伏下游运营商在2022年或有更好的表现。

5.2绿电转债推荐

5.2.1福能转债

正股福能股份，电力业务是公司核心业务,包括热电联产、天然气发电和风力发电。公司已形成热电联产、天然气发电、风电等多元化发电组合。截至2021年6月30日，公司控股运营总装机规模531万千瓦，其中：风电装机112.3万千瓦，天然气发电装机152.80万千瓦，热电联产机组装机129.61万千瓦，燃煤纯凝电厂装机132.00万千瓦，光伏装机4.29万千瓦。公司海上风电建设稳步推进，平海湾F区、石城海上风电项目已并网投产，公司将抓紧工期，长乐外海C区项目力争2021年底实现并网发电。

福能转债作为国内海上风电运营龙头，转债具有优秀的配置价值，且在未来三个月内宣布不赎回转债。

5.2.2节能转债

正股节能风电，是中国节能旗下唯一风电开发运营平台，公司电站主要分布于河北、甘肃、新疆等地区，海上项目以南广东、北唐山为支点加快布局，建设了澳大利亚白石风电场项目，实现了海外市场的突破。公司短期业绩增长确定性强，2021年中报在建装机容量193.5万kW，在建项目工程规模较大，有望带来业绩显著提升。

公司宣布在2023年1月17日之前不赎回节能转债，转债价格上涨空间被打开。此外公司具有国资委背景，信用等级具有保证。

风险提示

稳增长政策出台不及预期；新老基建项目建设进度不及预期

文中报告依据国元证券研究中心已公开发布研究报告，具体报告内容和相关风险提示等详见完整版报告。

✭ 证券研究报告：《寻找沙滩上最闪亮的珍珠—新基建转债梳理》

✭ 对外发布时间：2022年3月3日  

✭ 本报告分析师：杨为敩，执业资格证书编号：S0020521060001