东方财富证券：给予佳禾智能增持评级

东方财富证券股份有限公司周旭辉近期对佳禾智能进行研究并发布了研究报告《2022年三季报点评：盈利能力持续提升，募投扩产把握新产品发展机遇》，本报告对佳禾智能给出增持评级，当前股价为16.89元。

　　佳禾智能(300793)

　　【投资要点】

　　2022 前三季度业绩实现大幅增长，盈利能力持续提升。 根据公司披露2022 年三季报，2022 年前三季度公司实现营收 17.91 亿元，同比下降 14.61%，实现归母净利润 1.55 亿元，同比增长 91.01%，实现扣非净利润 1.46 亿元，同比增长 208.69%。对应公司 2022 年第三季度实现营收 7.00 亿元，同比下降 14.84%，环比增长 9.71%，实现单季度归母净利润 8088 万元，同比增长 85.41%，环比增长 48.40%，实现单季度扣非净利润 8285 万元，同比增长 116.06%，环比增长 57.78%。公司主营智能电声产品和智能穿戴产品等智能硬件的研发、生产和销售，与全球顶尖的品牌商保持紧密、稳定、长期的战略合作关系。

　　智能制造优势显现，盈利能力持续提升。 2022 年前三季度公司实现毛利率 15.86% ，同比提升 5.75pct ，实现净利率 8.65% ，同比提升4.79pct。三季度单季度公司毛利率 16.35%，同比提升 4.41pct，实现净利率 11.55%，同比提升 6.25pct。目前公司已形成有管理科学、技术先进、较大规模、可柔性运作的生产体系，已打造“东莞-越南-江西”三位一体的基地布局，并充分利用三地综合成本优势，降低运营成本，提高盈利能力，可以更快速响应客户需求。智能制造方面，公司已引入 ERP、MES、WMS、PLM 等信息化系统并在报告期内不断改良升级，显著提升了柔性智能生产制造能力，制造优势凸显。

　　深耕智能电声领域，积极拓宽产品矩阵。公司是国内领先的电声产品制造商，与 Harman、Skullcandy 等全球头部客户建立长期稳定的战略合作关系，为客户提供 ODM、OEM 等多样化产品解决方案。在现有产品之外，公司紧抓消费电子行业发展机遇，新增骨传导耳机、智能手表、智能眼镜等新产品，产品矩阵进一步丰富。随着 5G、物联网技术的持续推进，智能穿戴设备有望持续普及，根据 Gartner 数据， 2020年全球智能手表市场规模同比增长 13.32%达到 267.45 亿美元，预计2022 年 将 达 到 358.14 亿 美 元 ， CAGR 达到 33.91% 。 根据FortuneBusinessInsights 数据， 2019 年智能眼镜市场空间已达 46.51亿美元，2027 年市场空间可达 157.88 亿美元，CAGR 达到 17.2%。骨传导耳机对比入耳式耳机，能够有效解决佩戴耳朵胀痛，耳机漏音等问题，是智能耳机未来发展方向之一。随着骨传导技术的成熟，预计骨传导耳机市场将保持高速增长，根据 QY research 预计， 2022-2028年全球骨传导耳机将保持 23.5%的增速，至 2028 年市场规模有望达到30 亿美元。

　　深入布局产业链上下游，打造整合优势，促进业务长期发展。在骨传导耳机领域，公司对外投资了其核心器件振子马达等方案研发商苏州索迩电子技术有限公司。智能眼镜方面，公司投资瑞欧威尔（上海）智能科技有限公司，并与其合作开发 AR 设备等产品，拟应用于 Honeywell、西门子、宝钢股份等工业级客户，未来有望逐步延伸消费领域。此外，公司或全资子公司还投资参股了中创广通科技有限公司、江西赣锋锂电科技股份有限公司、重庆物奇微电子有限公司，通过对产业链上下游的深入布局，进一步拓展了公司发展相关的产业资源，充分发挥上下游各方优势，实现资源整合，促进公司多元化产品业务的长远发展。

　　募投扩产把握新技术、新产品发展机遇。根据公司披露，公司拟通过向不特定对象发行可转债募集资金不超过 10.04 亿元，用于年产 500 万台骨传导耳机项目、年产 900 万台智能手表项目、年产 450 万台智能眼镜项目以及补充流动资金。骨传导耳机项目，公司预计建设期 2 年，第 2 年开始投产，达产期 5 年，预计可实现年销售收入 6.75 亿元。智能手表项目，公司预计项目建设期 2 年，达产年为第 5 年，预计将实现年销售收入 9.63亿元。智能眼镜项目，预计项目总投资 2.76 亿元，拟使用募集资金 2.50亿元，预计建设期 2 年，达产年为第 5 年，预计完全达产后实现年销售收入 7.43 亿元。

　　【投资建议】

　　公司为国内领先的电声产品解决方案供应商，已于全球顶尖品牌建立并保持长期战略合作关系。在持续提升电声产品研发及制造优势的同时，公司积极拓宽产品矩阵，发展骨传导耳机、智能手表、VR/AR 智能眼镜等新产品，并已通过深入布局上下游快速打造战略资源整合优势。预计公司2022-2024 年营收分别为 22.80/32.40/42.25/亿元，归母净利润分别为1.65/2.93/3.62/亿元，EPS 分别为 0.49/0.86/1.07/元/股，对应当前 PE分别为 34/19/16/倍，给予“增持”评级。

　　【风险提示】

　　下游市场需求低于预期

　　新产品推广进度不及预期

　　扩产进度不及预期

　　汇率的剧烈波动

根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，佳禾智能（300793）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标2星，好价格指标2.5星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）