新能源行业：光伏持续分化风电一超多强

 　　投资要点

　　新能源：1）行业整体营收持续增长，板块分化明显：全行业2021Q1-3实现收入6067.17亿元，同增32.19%，归母净利润554.13亿元，同增31.91%。光伏板块2021Q1-3营收3012.78亿元，同增57.94%，归母净利润362.27亿元，同增59.52%。风电板块2021Q1-3营收1253.49亿元，同增7.44%，归母净利润为147.33亿元，同增43.88%。核电板块2021Q1-3营收1800.90亿元，同增18.83%；归母净利润44.53亿元，同减50.83%。全行业60家公司2021Q3实现收入共计2290.69亿元，同增28.50%，实现归母净利润236.26亿元，同增28.65%。光伏板块2021Q3营收1183.27亿元，同增62.82%，归母净利润152.54亿元，同增46.18%；风电板块2021Q3营收500.63亿元，同减2.25%，归母净利润50.42亿元，同增10.20%；核电板块2021Q3营收606.79亿元，同增11.60%，归母净利润33.30亿元，同减0.74%。2）2021Q1-3及2021Q3毛利率下降、2021Q3归母净利率略有上升。2021Q1-3，全行业60家公司的毛利率为23.67%，同减0.29pct。2021Q3，全行业毛利率为22.72%，同减0.80pct。2021Q1-3，全行业归母净利率为9.13%，同减0.02pct。2021Q3，归母净利率为10.31%，同增0.01pct。3）2021Q1-3、2021Q3行业经营性现金流净额减少。2021Q1-3，全行业60家公司经营活动现金流量净额204.54亿元，同减54.07%，2021Q3，全行业经营性现金流量净额198.40亿元，同减38.15%。4）2021Q3应收款、合同负债、存货环比增加：2021Q3末应收账款为2055.28亿元，环比+5.32%。合同负债1363.83亿元，环比+7.51%。存货2170.76亿元，环比+14.00%。

　　光伏板块：光伏各环节分化明显，龙头盈利韧性强，集中度进一步提升：1）2021Q1-3由于装机增长叠加市占率提升，各环节龙头出货增长持续，且下游电站运营商由于抢装让利制造，光伏板块整体盈利提升：2021Q1-3光伏板块收入、归母净利润同比增长57.94%、59.52%。由于2021年整体价格中枢上移，2021Q1-Q3毛利率22.79%，同比下降1.16pct。归母净利率12.02%，同比上升0.12pct。2）从2021Q3归母净利润同比增速看：今年由于硅料、EVA粒子等原材料供应紧张，上游价格持续上行，从利润增速来看，硅料>硅片>设备>玻璃>组件>逆变器>胶膜>运营>支架>电池，中游和下游盈利能力略受影响；3）各环节明显分化，龙头加速集中：硅料：硅粉涨价成本有所上升，Q3均价20万元/吨，龙头单吨净利10万元；硅片：Q3硅料价格大幅上涨，且硅片企业前期低价库存消化殆尽，成本上涨致使盈利承压，环比有所下降；一体化组件厂：在上游涨价背景下，Q3单瓦盈利超我们预期；玻璃：龙头市占率加速提升，Q3出货量环比提升，价格低位叠加成本端纯碱快速涨价，盈利底部已至；胶膜：Q3原材料EVA粒子持续涨价，胶膜成本压力较大，龙头盈利韧性强；逆变器：由于IGBT紧缺，出货量都略有影响，导致Q3收入环增不明显，但储能业务均超我们预期；龙头企业：隆基股份2021Q3归母净利润25.63亿元，同增14.39%（硅片价格跟涨硅料，毛利率维持高位，组件出货全球第一，结构改善）；通威股份2021Q3归母净利润29.79亿元，同增28.29%（硅料业务为主要盈利来源，硅料因产能紧缺价格高涨，获得超额收益）；阳光电源2021Q3归母净利润7.48亿元，同减0.19%（逆变器盈利环比继续改善，储能市场快速发展，但二线厂商多受制于芯片短缺，影响出货和盈利）；爱旭股份2021Q3归母净利润-0.22亿元，同减109.29%（电池盈利受挤压，环比逐渐修复）；福莱特2021Q3归母净利润4.56亿元，同增29.89%（玻璃原材料价格上涨，我们预计Q4持续上涨）、福斯特2021Q3归母净利润4.33亿元，同增4.23%（树脂成本错期+低价库存致高盈利，2021Q3树脂连续涨价，胶膜顺涨传导压力），海优新材2021Q3归母净利润0.41亿元，同减30.78%；晶澳科技2021Q3归母净利润5.99亿元，同增1.44%（组件单瓦盈利超市场预期，得益于大尺寸和海外出货占比提升）；天合光能2021Q3归母净利润4.51亿元，同增33.06%（受益于分销及大尺寸占比高，盈利能力强劲）。4）2021Q3光伏板块经营性现金流净额同比大幅下跌：2021Q3板块应收账款/合同负债/存货环比+7.00%/+21.78%/+23.42%，经营性现金净额53.70亿元，与2020Q3净流入132.63亿元相比，同比减少59.51%，主要是因为海运紧张导致在途商品增加&原材料紧张导致备货增加所致。

　　风电板块：盈利拐点，海上风电表现持续优异：1)2021Q1-Q3营收和利润稳步上升：2021Q1-Q3风电板块收入1253.49亿元，同增7.44%，归母净利润147.33亿元，同比上升43.88%。2021Q3，风电板块营收下降，盈利状况较2020Q3增长。风电板块2021Q3收入500.63亿元，同减2.25%，归母净利润50.42亿元，同增10.20%。2）板块内分化明显，中游零部件盈利下滑，海风产业链盈利领先。中游零部件普遍受损于上游钢价上涨及下游招标价下降，盈利受到压缩：日月股份21Q1-3营收34.87亿元，同减6.62%，归母净利润5.71亿元，同减18.68%；金雷股份21Q1-3营收12.62亿元，同增19.82%，归母净利润4.08亿元，同增21.39%。海风产业链盈利领先：今年前三季度国内新增风电装机16.43GW，同比增长18%，其中海上风电新增装机382万千瓦，同比增长143%：明阳智能2021Q1-Q3实现营业收入184.30亿元，同增21.84%，2021Q3营收同增7.04%，归母净利润同增178.49%；大金重工2021Q3营收15.07亿元，同增67.79%，归母净利润2.27亿元，同增53.02%；3）2021Q1-Q3风电板块经营性现金流净额下降，2021Q3现金净流入上升。2021Q1-Q3经营性现金流量净流入63.59亿元，同比下降47.53%。2021Q3净流入67.72亿元，较2020Q3净流入34.62亿元大幅上升。

　　投资建议：全球碳减排碳中和进程加速，以光伏风电为主的新能源迎来黄金成长期。重点推荐：隆基股份、阳光电源、晶澳科技、锦浪科技、天合光能、固德威、通威股份、大全能源、福斯特、中信博、福莱特、金风科技、爱旭股份、林洋能源，关注德业股份、海优新材、信义光能、晶科能源、阿特斯、日月股份、捷佳伟创、亚玛顿、赛伍技术、东方日升等。